時代周報記者 馬浩宇 發(fā)自北京

作為一家北京國資委旗下的老牌房企，北京城建投資發(fā)展股份有限公司（600266.SH，下稱“北京城建”）如今卻似乎陷入了尷尬境地。

一方面，作為副業(yè)的“投資”業(yè)務(wù)捷報連連，乘著去年A股的牛市“東風”，北京城建多年部署終于步入收獲期，自身股價連續(xù)上漲超一倍，公司價值被大幅增厚。

另一方面，作為主業(yè)的“房地產(chǎn)”業(yè)務(wù)卻顯得并不樂觀，受樓市下行波及，北京城建亦出現(xiàn)增收不增利的情況，其現(xiàn)金流驟減83.38%至-3.46億元,而作為考驗房企銷貨能力的標準，北京城建存貨周轉(zhuǎn)率卻僅為0.22，長年處于行業(yè)低位。

盡管如此，作為有國資委背景和豐厚集團資源的北京城建，仍然展現(xiàn)了強勁的增長愿景。逆市之下北京城建為2015年定下了300萬平方米的新增土地計劃，為歷年之最。

那么，北京城建如何在規(guī)模和安全之間平衡？時代周報記者數(shù)次溝通北京城建，均未獲答復(fù)。

盈利削弱背后的激進擴張

近日，有機構(gòu)統(tǒng)計了96家上市房企年報后發(fā)現(xiàn)，去年A股房企整體凈利增速大幅放緩，其中多達71家房企的業(yè)績出現(xiàn)下滑，占比過半，有15家走向虧損。北京城建財報顯示，其一季度營業(yè)收入為23.73億元，同比增長0.65%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.30億元，同比下降9.77%。

盡管盈利能力有所下滑，逆市之下，北京城建卻展現(xiàn)出了“雄心”，積極擴張版圖。

去年十月，經(jīng)過近百輪的競拍，北京城建連敗萬科、保利、龍湖、世茂等房企巨鱷，以25.9億元并配建11.3萬平米自住房奪得位于北京市門頭溝永定鎮(zhèn)地塊，溢價率達到40%。

數(shù)據(jù)顯示，該地塊總建筑面積為20.17萬平米，其中居住部分約17萬平米，剔除1.8萬平米公租房和11.3萬平米的自住房，真正可以建筑商品房的面積僅為4.38萬平米。

對此，參與競爭的其他房企曾表示，這價錢在賬面上都已經(jīng)虧了幾萬了。

日前，北京城建再次為自己制訂了今年新增二級開發(fā)項目近300萬平方米的計劃，堪為歷年之最，并宣稱目前已取得成都金牛區(qū)項目(建面40.77萬,地價11.66億)、北京通州區(qū)(建面17.65萬,地價10.6億),后續(xù)項目將不斷落實兌現(xiàn)，將以青島、成都、重慶、南京、南昌為重點拓展區(qū)域，擇機獲得土地。

5月26日，碧桂園與北京城建集團聯(lián)手競得位于河北灤平金山嶺地塊。

據(jù)年報，截至2014 年底，北京城建在手一級開發(fā)項目 5 個，可規(guī)劃建筑面積 271.32 萬平方米；二級開發(fā)項目 24 個，總規(guī)劃建筑面積約 629.33 萬平方米，其中18個位于北京(建面占63%)。

作為北京國資委背景下的老牌房企，北京城建深厚的影響力和豐富的資源，或許為北京城建帶來了不少底氣。

4月17日，北京城建發(fā)布公告稱，北京市國資委同意公司公開發(fā)行額度不超過58億元人民幣的公司債券。

對于發(fā)行目的，北京城建公告中稱，發(fā)債募集資金擬用于償還公司債務(wù)、補充公司流動資金，優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，滿足公司中長期資金需求。

不久，北京城建便同意了通過中國銀行大興支行向旗下提供2.9億元借款，期限為12個月。隨后又透露，其還通過該銀行向旗下另一家子公司提供1.9億元借款，均用于項目建設(shè)，期限亦為12個月。

中投證券研報分析稱，北京城建具備豐富的土地資源，15年計劃新增土儲約300萬平方米為歷年之最,加之政策大勢下棚改加力,北京一二級開發(fā)轉(zhuǎn)換提速,其資源中期增長無虞。

“國企不差錢，貸款成本低。”在同策咨詢研究總監(jiān)張宏偉看來，市場在轉(zhuǎn)機，銷售策略及拿地策略勢必也會轉(zhuǎn)變。這個階段，選擇一些基本面良好的城市進行土地儲備也是理所當然。

在中投顧問研究員殷旭飛看來，過去粗放式的發(fā)展模式如今已經(jīng)是難以為繼，房企要加快發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變，由制造業(yè)式的房地產(chǎn)商向服務(wù)業(yè)式的房地產(chǎn)商轉(zhuǎn)變，而不是依靠產(chǎn)品服務(wù)、營銷模式等因素來獲取競爭優(yōu)勢。

存貨周轉(zhuǎn)率處行業(yè)低位

如果把土地快速增值、規(guī)模高速發(fā)展的黃金時代，比喻成一場資本“肌肉競賽”，那隨著房地產(chǎn)行業(yè)不斷成熟，供求關(guān)系逐漸變化，到了白銀時代，便演變成了一場生存能力上的角逐。銷貨能力強悍與否，正是房企能否“殺出重圍”的重中之重。

客觀來講，有兩個指標可以用來衡量房企的銷貨能力：一個是存貨量，另一個正是存貨周轉(zhuǎn)率。事實上，通過時代周報記者梳理后可以發(fā)現(xiàn)，北京城建的情況并不樂觀。

存貨量方面。據(jù)其年報顯示，截至2014年底，北京城建存貨量為322.25億元，而其同期末的總資產(chǎn)則僅為503.51億元。換句話說，北京城建的總資產(chǎn)中，約有65%為存貨，遠超行業(yè)內(nèi)50%的紅線。

在存貨周轉(zhuǎn)率方面。據(jù)其年報顯示，截至2014年底，北京城建在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的開發(fā)成本為63.19億元，而平均存貨余額則約為290億元。通過計算公式可以得出，北京城建去年的存貨周轉(zhuǎn)率為0.22，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為1636天。如果以年為時間單位，也就是說一個項目從拿地到交付給業(yè)主，北京城建平均需要將近5年的時間。

“目前行業(yè)平均值大概在0.25-0.30。低于數(shù)值或意味著存貨周轉(zhuǎn)的速度比較慢。”房評員嚴躍進告訴時代周報記者，這雖和企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也有關(guān)系，如周期較長的保障房、軌道物業(yè)等。但從營銷層次看，存貨周轉(zhuǎn)率過低，不僅會影響資金流動，還增加新增土地的去化壓力。

據(jù)時代周報記者梳理發(fā)現(xiàn)，如萬科、保利、恒大、中海等一線房企，近年來其存貨周轉(zhuǎn)率皆處在0.3-0.4之間，而北京城建近三年來的存貨周轉(zhuǎn)率一直處在0.21上下。

在年報中，北京城建也坦言，其標準化運營尚需提速。“對二級項目標準化執(zhí)行尚需強化，須對項目進行深耕細作。”

大量的存貨堆積卻也會為其質(zhì)押大量資金，據(jù)其一季度業(yè)績報告顯示，北京城建負債率為62%，同比下降16%。該負債率雖處于行業(yè)較低水平，但其北京城建的現(xiàn)金流近幾年卻一直處于負數(shù)狀態(tài)。據(jù)一季報，截至今年一季度，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為負3.46億元，同比去年飆升83.38%。其一年內(nèi)到期的非流動負債亦高達36.09億元。

在嚴躍進看來，現(xiàn)金流凈額為負，往往標志著其投資力度總體比較大。未來要看北京項目能否加快營銷節(jié)奏，如果北京項目的資金回收狀況好，那么后續(xù)對于新增土儲的開發(fā)力度也會加快。這樣的話，資金鏈的壓力就會舒緩。

對于存貨周轉(zhuǎn)和資金的問題，時代周報記者多次前往北京城建總部，并試圖采訪董秘張財廣先生詢問相關(guān)細節(jié)，均未得到回復(fù)。

以目前情況來看，對于北京城建300萬平方米的新增土儲計劃，加之未來樓市的不確定性，外界不由得為此捏了一把冷汗。

“北京城建的新增土儲是其潛在的盈利點。但是完成該計劃，需要強大資金支持。”殷旭飛表示，盡管北京城建有強勢的股東支持，但300萬平方米的工程仍可能會引發(fā)現(xiàn)金流量不足的問題，如果未來樓市一度重回低谷，將給房企帶來庫存積壓的風險。

跨界投資 謀求新增長極

雖然在房地產(chǎn)業(yè)，北京城建顯得有些不溫不火，但隨著多年經(jīng)營的PE投資業(yè)務(wù)步入收獲期，也為北京城建挽回了不小的顏面。

以其持有的國信證券為例：1992年上市的北京城建出資12740萬元，入股國信證券，持有其9800萬股，股權(quán)比例為4.9%。2008年，國信證券變更股份公司，北京城建以原股份的凈資產(chǎn)份額，認購了國信證券3.43億股，股權(quán)比例為4.9%。

2014年11月，國信證券首發(fā)申請獲得通過。作為國信證券最大的影子股，北京城建股價隨后便開始連續(xù)上漲，短短一個月內(nèi)，其股價漲幅便超過一倍，至今便慢慢平緩。

據(jù)時代周報記者測算，截至2015年6月11日收盤，北京城建股價為26.41元，彼時其股價尚在11-12元之間徘徊。

據(jù)其2013年報顯示，北京城建持股國信證券的期末賬面價值僅為1.27億元。而截至2015年6月11日，國信證券的收盤價為31.39元。換句話說，其手持3.43億股將為其帶來117.66億的市值，投資收益增長近百倍，若悉數(shù)變現(xiàn)將直接為其帶來近百億元的資金量。

此外，北京城建旗下持有的錦州銀行、創(chuàng)投基金中科招商也為其帶來了豐厚的資本增值。截至2014年底，北京城建對外股權(quán)投資歷年累計獲得投資收益近21億元，累計獲得現(xiàn)金分紅8.055億元。

PE投資上大獲成功，令北京城建倍感甜頭。隨著樓市步入下行，跨界股權(quán)投資儼然已成為北京城建所培養(yǎng)的“第二主業(yè)”。

在殷旭飛看來，北京城建跨界投資一方面是為了完善產(chǎn)業(yè)鏈；另一方面則是想要謀求多元化發(fā)展，實現(xiàn)自身的完美轉(zhuǎn)型。“跨界股權(quán)投資的風險與收益并存，它對公司的經(jīng)營管理能力、風險控制能力都提出了很高的要求。”

“通過資本市場手段，獲得資本投資收益或者趕在市場風口上獲得股價上漲帶來的溢價收益，這個是金融化的操作，或者說企業(yè)在向金融化方向轉(zhuǎn)型，加大通過與券商銀行的合作進行轉(zhuǎn)型。”張宏偉表示。

“很多金融企業(yè)因銀根寬松而迎來業(yè)績提振的利好，從今年股市以及金融市場看，這樣一個策略是明智的。”在嚴躍進看來，后續(xù)股權(quán)投資方面應(yīng)該注重收益回報率的問題，因為股權(quán)投資的收益回報的周期可能會比較長，或加大資金壓力。

據(jù)北京城建公告顯示，其于 2014 年10月31 日從募集資金賬戶提取了閑置的募集資金 4億元，用于暫時補充流動資金。

在張宏偉看來，對于企業(yè)來講，如果沒有辦法加快周轉(zhuǎn)，快速回籠資金，銷售遇阻的話，只能通過資本市場來解決資金問題。